[건설주] 주택공급 사이클별 밸류에이션

건설주, 지금 지켜봐야 하는 이유

올해 여름부터 정부가 공급 부족을 인식하고 이를 늘리려고 움직여왔다. (올해 상반기를 바닥이라고 생각하고) 2021년부터 최소 2023년까지 주택공급이 확대된다면, 주택 공급 확대 초기인 요즘 주택 공급 밸류체인에 투자하면 기회가 있다고 생각한다. 

 

 

 

2021 ~ 2022년 주택 공급 사이클 

주거용 건축 인허가 면적은 2017년부터 계속 하락해왔는데, 2020년 3분기 말부터 인허가 감소폭이 축소되고, 바닥을 다지는 모습이다. 아직 큰 폭 증가세는 오지 않앗지만, 최근 정부정책의 변화나 지방 중심의 공급과잉 해소 등을 감안하면 내년과 내후년은 인허가 결과나 착공면적이 더 늘어날 것으로 전망할 수 있다. 

 

 

참고로 인허가와 착공실적은 3~6개월 간 시차를 두며, 준공과 입주까지 최소 3년 소요되는데, 이를 감안하면 2021년 인허가실적이 반등할 경우, 2024년부터 실제 주택공급 증가를 체감할 수 있다.

 

 

주택 건설주기에 따른 투자전략 

주택은 착공부터 완공까지 최소 3~4년이 걸린다. 이 과정에서 금융사, 시행사, 신탁사, 건설사, 건자재 등 분야에서 수혜를 받는다. 이번 포스팅은 삼성증권 리포트를 참고해 주택 건설주기에 따라 이익의 사이클이 어떻게 돌아가는지 정리해봤다. 

 

 

주택건설은 건설사 수주 후 투입된 원가에 비례해 시공 매출을 인식한다.

 

터파기와 토지작업 등 기반 공사는 시간이 오래 걸리 지만 투입원가는 적어 매출 진행이 더디다. 이후 시멘트와 레미콘, 철근이 본격 투입되고 층고를 올리며 창호가 투입된다.

 

창호는 골조 역할을 할 뿐 아니라 외부 먼지 등을 막기위해 착공 후 1.5년 뒤부터 투입되는 것이 일반적이라 타 건자재보다 매출 인식 시점이 빠르다.

 

이후 석고보드, 단열, 가구, 바닥재 등 마감 건자재가 투입되는데, 이 때 비용이 가장 비싸므로 건설사의 시공 매출은 최대 폭으로 인식된다. 준공 시점에 건설사의 매출이 크게 늘어나는 S 커브를 그리는 이유다.

 

 

1. 부동산 신탁사 

가장 먼저 공급 증가의 수혜를 입을 업종은 부동산 신탁업종. 현재의 공급 업사이클이 지방 중심으로 시작된다는 점, 신탁사는 수주 3~6개월부터 신탁보수와 이자수익이 함께 수취되기 시작한다는 점에서 가장 먼저 가시적인 이익의 증가를 받는 업종이다. 

 

 

2. 건자재 (시멘트) 

터파기, 기반공사가 끝나면 시멘트, 레미콘, 철근 등이 투입되기 시작한다. 시맨트 매출은 주택 착공면적 증가와 유사한 상승세를 탈 수 있다. 이 외 투자 포인트로는 회사별로 수출이나 매출 파이프라인 다변화 등을 고려해볼 수있다. 

 

 

3. 마감 건자재 (인테리어) 

마감 건자재인 인테리어 관련 기업의 매출은 착공을 3년 후행한다.

 

과거사례를 살펴보면 마감 건자재의 폭발적 매출 성장의 시기는 2013년과 2018년이었다. 2013년은 금융위기 이후 급격히 감소했던 공급량이 정상화됐던 2010년 주택공급에서 발생한 매출이다. 2018년은 2015년 호황을 누렸던 주택 착공수혜로 발생한 매출이다. 

 

 

4. 건설사 

건설사는 투입원가와 비례해 매출을 인식하고 자체사업은 분양률에 비례해 매출을 인식한다. 그래서 주로 준공시점에 매출이 집중된다. 마감원자재가 워낙 원가 비중이 높은 것도 이유 중 하나로 꼽힌다. 

 

대형 건설사는 2015년 이후, 지방시장 침체와 주택공급 감소기에도 점유율을 늘리며 주택을 공급해 왔기 때문에 큰 침체나 하락을 경험하지는 않았다. 오히려 이때 막대한 현금비중을 늘려온 일부 기업들이 있다. 

 

GS건설

 

만약 2021년부터 공급이 본격적으로 확대된다면, 건설사 매출은 빠르면 2023년, 늦어도 2024년에는 큰 폭으로 성장할 수 있다. 

 

 

종합 

2021년 부터 신탁사, 증권사 등 대출 중심의 주택 공급자나 시멘트, 철근 등 초기에 투입되는 건자재 중심의 실적 개선과 밸류에이션 상승이 예상된다. 이미 이쪽 종목들이 최근 들어 상승기류를 타고 있다. 늘 그렇듯, 밸류에이션은 이를 선반영 할 것이다. 

 

하지만 아직은 건설주 관련종목들을 적극적으로 이익실현할 구간은 아니기 때문에 더 기회가 있을 것으로 보고 있다. 

 

 

[건설주] 주택공급 사이클 수혜종목 (feat. 삼성증권) 

삼성증권 12월 1일 리포트에 따르면 다음의 종목들을 분야별로 건설, 주택공급 밸류체인에 따른 수혜종목으로 꼽고 있다. 

 

(신탁사) 한국자산신탁, 한국토지신탁

(철강/건자재) 대한제강, 한샘 

(임대주택 건설사) 자이에스앤디 

(건설사) GS건설 HDC현대산업

 

 

종목별로 밸류에이션은 보통 추후 있을 호재를 선반영하고 있다는 점 참고하자. 

 

개인적으로 종목을 추천하는 것은 아니지만, 이 가운데 신탁사들의 경우 밸류에이션이 중소 건설사 밸류에이션보다도 낮게 책정돼 있다는 점, 앞으로 있을 정비사업이 보다 순조롭게 이뤄질 수 있는 정책 분위기, 배당 등을 고려하면 투자의 기회가 아직은 있다고 본다. 

 

한국토지신탁과 함께 협업을 이뤄 주택을 공급하는 건설사들도 고려해보자. 

한국토지신탁

 

건설사의 경우에는 주택공급 사이클 외에도 해당 종목 회사들이 갖고 있는 자산을 잘 살펴보자. 토지를 많이 확보해서 갖고 있는 건설사의 경우에는 그 사업이 더욱 탄력을 받아 매출을 견인할 가능성이 크다. 

 

아이에스동서